【征文】法律視角下的PPP項目資產證券化

時間：2017-06-13 14:34

來源：中國水網

作者：北京市君合律師事務所孫丕偉劉世堅

如果PPP項目擬進行資產證券化，其原有融資對基礎資產的影響（例如收益權質押）需要消除，另外屆時項目公司作為原始權益人和資產服務機構，通常僅保留日常運營所需資金，其余收益均用于償付專項計劃投資人的本息，因此，在做資產證券化時，有必要將項目公司現有融資全部清償，這可能需要拆借過橋資金完成。

2、項目回報機制

應考慮基礎資產的規模、存續期限與資產支持證券的規模、存續期限相匹配，并考慮資產證券化的產品收益周期和項目公司現金流回收周期相吻合。國內資產證券化產品的期限絕大部分不長，而PPP項目的運營周期一般為10-30年，這可能會產生PPP項目收益及資產證券化投資人收益償付的錯配，這個問題當然可以通過增信措施予以解決，但考慮到PPP項目資產證券化還是應關注項目本身質量，建議管理人在設計產品方案時對項目本身的運營情況給予充分關注。

3、PPP項目財務投資人退出

由于PPP項目中大量財務投資人均有中短期退出的訴求，因此可在PPP項目融資文件中對資產證券化的方案進行預留，明確通過資產證券化方式可對財務投資人已發放融資進行替換。更成熟的操作是，在財務投資人進行PPP項目投資時，就可以請具有資產證券化經驗的機構對PPP項目文件、項目條件進行梳理，對未來PPP項目資產證券化的可行性、市場發行情況進行預測。對于資本市場青睞的PPP項目類型，通過資產證券化安排可以更直接、迅速的滿足財務投資人的退出訴求，將有利于降低PPP項目前期的融資成本。

4、對實施機構的要求

實施機構應對PPP項目資產證券化提供多方面的支持，包括出具確認函、在資產證券化涉及的融資方式變更（解押）、付費方式變更（例如資金歸集所導致的付款賬戶變更）等方面給予支持，因此實施機構對PPP項目資產證券化的認識程度決定了后期專項計劃設立的難易程度。

對于實施機構而言，資產證券化的前提條件是不能變更PPP項目的核心條件，不能影響項目公司對PPP項目合同義務的履行，否則實施機構將有充分的理由拒絕資產證券化方案。盡管目前沒有任何法律法規規定PPP項目資產證券化的方案需要由實施機構事先審批，但其結構設計、增信措施、現金流測算與歸集等安排和PPP項目的穩定運營有直接關系，應給予實施機構基本的知情權和建議權。因此實施機構和項目公司之間應建立友好、靈活的溝通機制，以實現雙贏局面。

（二）PPP項目資產證券化的未來發展方向

PPP項目資產證券化短期看著眼于解決PPP項目二次融資或投資人退出的問題，但從長期發展來看，PPP項目資產證券化與PPP項目的基本政策目標，例如促進投融資機制改革、改善地方政府的治理模式等具有高度契合。因此，PPP項目和資本市場對接以后，對PPP領域改革的倒逼機制是可以期待的。這個倒逼效應也會延伸到PPP的立法，包括正在進行編寫的PPP條例，以及條例出臺之后的其他規范性文件等成體系立法工作，都會受到來自于資本市場的壓力和監督。最終形成一個長期穩定的政策與法律環境。

盡管目前PPP項目資產證券化還面臨定價機制不透明，投資人依然依賴強增信進行投資的思路，且相關產品的發行也尚未實現真正的“市場定價”和“市場認購”，但PPP項目資產證券化無疑給巨大的基礎設施投資領域帶來了更多的流動性和創新點，這既是機遇，也是挑戰。

附件：部分資產證券化相關法律法規